Jesienią 2021 roku Rada Polityki Pieniężnej zakończyła nieudany eksperyment polityki zerowych stóp procentowych. Lecz szybciej od stóp rosła inflacja, co skutkowało jeszcze głębszym spadkiem realnych stóp procentowych i pogłębieniem finansowej represji.

Wiosną 2020 roku RPP w trzech ruchach ścięła praktycznie do zera i tak już wtedy rekordowo niskie stopy procentowe. Niemal zerowa stopa referencyjna w Narodowym Banku Polskim obowiązywała od 29 maja 2020 do 6 października 2021 roku. Dopiero wtedy rada pod naciskiem rynku i opinii publicznej (a być może także polityków obozu władzy) postanowiła zareagować na najwyższą od ponad 20 lat inflację cenową i dokonała pierwszej od przeszło 9 lat podwyżki ceny pieniądza.

Polityce zerowych stóp procentowych i jej konwencji poświęciliśmy wiele uwagi wiosną ’20.„Generalnie jest to jednak wielka zachęta do zaciągania długów (czyli uszczuplania przyszłych dochodów) i zakwestionowanie samego sensu oszczędzania pieniędzy. Czyli jest to polityka wspierania finansowej nieodpowiedzialności i zwalczania przezorności. Jest to też arbitralny transfer bogactwa od oszczędzających do dłużników” – wybaczą Państwo autocytat. Większość wniosków z zeszłorocznej wiosny okazała się poprawna. Wyzerowanie stóp procentowych w Polsce sprawiło, że lokaty bankowe stały się gatunkiem na wymarciu, a Polacy masowo wycofywali pieniądze z depozytów terminowych. Od marca 2020 ich stan zmalał o 45%, czyli o 122,3 mld złotych. W zasadzie zastanawia jedynie to, kim są ludzie trzymający prawie 147 mld zł na praktycznie nieoprocentowanych lokatach.

W przeciwną stronę zadziałało dotowanie dłużników: szorujący blisko zera Wibor obniżył raty już istniejących kredytów i wywołał boom na rynku kredytów hipotecznych. Przez pięć kwartałów ZIRP udzielono w Polsce 295 tysięcy kredytów mieszkaniowych, a wartość nominalna hipotecznych długów zwiększyła się o blisko 57 mld zł względem stanu z końca 2019 roku – wynika z raportu Amron-Sarfin.

Rekordowo tani (Wibor 3M przez wiele miesięcy wynosił ok. 0,2%) i łatwo dostępny kredyt doprowadziły do silnego wzrostu cen mieszkań. Średnia cena transakcyjna 1 mkw. mieszkania w Warszawie była w III kwartale 2021 roku o 16,4% wyższa niż przed ścięciem stóp w NBP. We Wrocławiu przeciętna cena 1 mkw. poszła w górę o 12,3%, w Gdańsku o 17,6%, w Krakowie o 16,1%, a w Poznaniu o 14,5%. Trudno tu uciec od analogii z lat 2006-08, czyli poprzedniej hossy na polskim rynku nieruchomości. Wtedy to ludzi nagoniono na kredyty liborowe (na ogół indeksowane lub denominowane do CHF) w okresie rekordowo niskich notowań helweckiej waluty latem 2008 roku. Teraz najwięcej „złotowych” hipotek udzielono w miesiącach poprzedzających podwyżki stóp procentowych. Historia lubi się rymować.

NBP przekroczył Rubikon

Wraz z wyzerowaniem stóp procentowych Narodowy Bank Polski uruchomił prasy drukarskie, rozpoczynając w marcu 2020 roku program skupu obligacji skarbowych oraz papierów emitowanych przez państwowy Bank Gospodarstwa Krajowego i Polski Fundusz Rozwoju. NBP skupił tego za mniej więcej 144 mld zł, o tyle zwiększając podaż pieniądza i w sensie ekonomicznym finansując deficyt budżetowy, czego zabrania artykuł 220 Konstytucji RP. To z tych pieniędzy rząd premiera Morawieckiego sfinansował wszelakie „postojowe”, zasiłki i dotacje dla firm uderzonych zakazem prowadzenia działalności podczas pierwszej fali lockdownów.

Żniwa tej polityki właśnie zbieramy w postaci „kłusującej” inflacji CPI, która w listopadzie sięgnęła 7,8%, a w grudniu niemal na pewno przekroczy 8%. Co więcej, okres bardzo wysokiej inflacji najprawdopodobniej nie zakończy się w roku 2023, na który ekonomiści przewidują wzrost kosztów życia o przynajmniej 6%. Dynamika wskaźnika CPI w styczniu i lutym mogłaby nawet sięgnąć 10%, gdyby rząd nie zdecydował się w trybie awaryjnym obniżyć akcyzy na paliwa i energię elektryczną. Taki krok nie zdusi inflacji rozumianej jako spadek siły nabywczej pieniądza, ale powstrzyma dalszy wzrost dynamiki wskaźnika CPI (tak ma być – wzrost dynamiki, bo samego wzrostu CPI nie zatrzyma – wyjaśnienia proszę szukać w tekście zatytułowanym „Inflacja, czyli droga w jedną stronę”). W rezultacie przyszłoroczna inflacja CPI może będzie początkowo mniej spektakularna, za to bardziej długotrwała i uporczywa, a wzrost cen jeszcze szerzej „rozleje się” poza paliwa, energię i żywność.

Skutkiem silnego wzrostu inflacji przy braku reakcji ze strony banku centralnego było osłabienie złotego, które zresztą zostało pogłębione przez działania NBP. Rok temu Świętokrzyska interweniowała na rynku walutowym, aby osłabić polską walutę. Ten „sukces” chyba przeszedł oczekiwania kierownictwa NBP, ponieważ w listopadzie złoty był najsłabszy względem euro od ponad 12 lat. Nawet prezes Glapiński przyznał wtedy, że „dalsze osłabianie kursu złotego nie byłoby spójne z fundamentami polskiej gospodarki, ani też z prowadzoną przez NBP polityką pieniężną”. Nie zmienia to faktu, że po marcu 2020 roku złoty pozostaje chronicznie słaby. Dość powiedzieć, że przed koronakryzysem kurs euro przekraczał poziom 4,50 zł okazjonalnie i tylko krótkotrwale podczas najcięższej fazy światowego kryzysu finansowego (zimą 2009), najostrzejszych fragmentów kryzysu strefy euro (przełom lat 2011/12) i perturbacji okołobrexitowych (2016).

Na fali słabości złotego wypłynęło prawdziwe złoto, którego notowania w przeliczeniu na polską walutę w listopadzie osiągnęły nowy rekord na poziomie ok. 7 746 zł/oz., nieznacznie przekraczając covidowy szczyt z sierpnia 2020. Królewski metal raz jeszcze dowiódł swej użyteczności jako swoista polisa ubezpieczeniowa i w ramach zdywersyfikowanego portfela inwestycyjnego bronił jego wartości przed dewaluacją krajowego pieniądza.

Zadyszkę złapała za to hossa na warszawskim parkiecie, która eksplodowała po marcu 2020. Do października ’21 WIG więcej niż podwoił swą wartość względem covidowego dołka, ustanawiając nowe nominalne rekordy wszech czasów i przebijając historyczne szczyty z lipca 2007 i stycznia 2018. W listopadzie doszło jednak do korekty, która może okazać się początkiem bessy na GPW. Zresztą oznaki słabości giełdowego byka inwestorzy odczuwali już od czerwca. Przez prawie pół roku sWIG80 oraz cenowy nieważony indeks wszystkich spółek notowanych na warszawskim parkiecie stały w miejscu, w listopadzie mocno spadły, a w połowie grudnia znalazły się na najniższym poziomie od marca.

Regularna bessa zawitała za to na polski rynek długu. Mierzący ceny papierów skarbowych indeks Treasury BondSpot Poland przez ostatnie pół roku spadł o 6,4% (i znajduje się o 7,9% niżej niż na początku roku), co wywołało popłoch wśród inwestujących w polskie fundusze dłużne. Więcej na ten temat mogą Państwo przeczytać w artykule zatytułowanym „Kres obligacyjnego eldorado. Bessa zaskoczyła inwestorów”. Tak rynek zareagował na wystrzał inflacji i zażądał od banku centralnego znacząco wyższych stóp procentowych. Obecnie polskie obligacje skarbowe płacą po ok. 3%, choć na początku roku ich rentowności z reguły nie przekraczały 1%.

Represja finansowa uległa nasileniu

Doszliśmy do sytuacji, w której Rada Polityki Pieniężnej podnosi stopy procentowe wolniej, niż rośnie inflacja. W rezultacie, pomimo jesiennych podwyżek stóp nominalnych, stopa realna przyjmuje coraz bardziej ujemne wartości. Z takim stanem rzeczy mamy do czynienia od początku 2017 roku, a więc już prawie 5 lat. Utrzymując cenę pieniądza poniżej inflacji, RPP efektywnie okrada oszczędzających z ich siły nabywczej, premiując dłużników i na siłę kreując nominalną iluzję dobrobytu. Iluzję, w ramach której ludzie cieszą się z rosnących płac, nieistniejącego bezrobocia, co jednak okupione jest coraz większym zadłużeniem sektora publicznego oraz inflacją, która wymyka się spod kontroli władz monetarnych.

Przy tak wysokiej inflacji CPI siła nabywcza złotego maleje w zastraszającym tempie. Jeśli inflacja utrzyma się na poziomie 7,8%, to złoty straci połowę swej obecnej siły nabywczej w niespełna 9 lat! Tak szybkie tempo utraty wartości pieniądza jest nieakceptowalne dla większości jego posiadaczy.

Jeśli Narodowy Bank Polski nie podejmie zdecydowanych działań w celu redukcji inflacji, to Polska może wkroczyć na „turecką” ścieżkę: 20-procentowej inflacji, dwucyfrowych stóp procentowych i waluty tracącej do dolara 50% w niespełna rok. Polska ma obecnie jedną z najbardziej ujemnych realnych stóp procentowych wśród wszystkich dużych gospodarek świata, co wystawia złotego na ryzyko dalszego osłabienia.

Jestem przekonany, że na dłuższą metę żaden bank centralny nie będzie w stanie utrzymać stóp procentowych znacząco poniżej poziomów raportowanej inflacji CPI. To grozi całkowitą utratą wiary w emitowane bez żadnego pokrycia współczesne waluty. A gdy wiara uleci, to kończy się hiperinflacją i rewoltą ludu. Wtedy na jakiekolwiek działania jest już za późno. I bankierzy centralni doskonale to rozumieją, regularnie testując naszą cierpliwość, utrzymując politykę ZIRP tak długo, jak tylko się da. Gdy jednak sytuacja zrobi się krytyczna, to zdanie zmienią błyskawicznie i podniosą stopy procentowe do niewyobrażalnych wcześniej poziomów.

W tej chwili sytuacja oszczędzających w Polsce jest jeszcze gorsza, niż była wiosną 2020 roku. Nie tylko chodzi o to, że zarówno historyczna, jak i oczekiwana inflacja była wtedy znacznie niższa niż obecnie. Wtedy dobrą alternatywą dla lokat czy obligacji skarbowych były okazyjnie wyceniane akcje oraz względnie tanie (choć trudno dostępne) metale szlachetne. Teraz złoto w PLN jest niemal rekordowo drogie, GPW stoi na krawędzi bessy, a słabość złotego oznacza podwyższony próg wejścia w aktywa zagraniczne (bo musimy wydać na nie więcej PLN niż przed marcem ’20).

źródło: Bankier.pl

Krzysztof Kolany

Krzysztof Kolany

główny analityk Bankier.pl

Analityk rynków finansowych i gospodarki. W zakresie jego zainteresowań leżą zarówno Giełda Papierów Wartościowych w Warszawie, jak i rynki zagraniczne: Nowy Jork, Londyn i Frankfurt. Specjalizuje się w rynkach metali szlachetnych oraz monitoruje politykę najważniejszych banków centralnych. Analizuje wpływ sytuacji gospodarczej na notowania akcji, kursy par walutowych i ceny surowców. Jest trzykrotnym laureatem organizowanego przez NBP prestiżowego konkursu im. W. Grabskiego dla dziennikarzy ekonomicznych w kategoriach dziennikarstwo internetowe (2010) oraz polityka pieniężna i stabilność finansowa (2018 i 2019). Otrzymał także tytuł Herosa Rynku Kapitałowego 2016 przyznawany przez Stowarzyszenie Inwestorów Indywidualnych. Tel.: 697 660 684